Vì sao Dự thảo Luật Chứng khoán sửa đổi loại bỏ cơ chế bảo lãnh thanh toán trái phiếu?

Vì sao Dự thảo Luật Chứng khoán sửa đổi loại bỏ cơ chế bảo lãnh thanh toán trái phiếu?

Dự thảo Luật Chứng khoán ngày 26/05/2026 đề xuất lập tổ chức bảo lãnh thanh toán trái phiếu để củng cố cho thị trường nợ. Sau một tháng tiếp nhận góp ý, đề xuất bị rút khỏi hồ sơ ngày 26/06 dự kiến trình Chính phủ. Thay đổi này cho thấy ranh giới giữa nghiệp vụ cấp tín dụng và kinh doanh chứng khoán vẫn khó vượt qua.

Một tháng tham vấn định hình lại dự thảo

Tính đến tháng 6/2026, quá trình tham vấn dự án Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật Chứng khoán đã thu nhận ý kiến chính thức từ 16 Bộ, ngành, 34 UBND cấp tỉnh, 28 Đoàn Đại biểu Quốc hội, 13 thành viên thị trường và 2 hiệp hội. Các ý kiến phản biện này trở thành cơ sở để cơ quan soạn thảo điều chỉnh những quy định có khả năng thay đổi cấu trúc thị trường tài chính.

Ngày 26/06, Bộ Tài chính hoàn thiện hồ sơ dự án Luật để chuẩn bị trình Chính phủ. So với bản dự thảo ngày 26/05, thay đổi chiếm tỷ trọng giải trình lớn nhất là việc loại bỏ hoàn toàn đề xuất bổ sung nghiệp vụ bảo lãnh thanh toán trái phiếu vào khái niệm kinh doanh chứng khoán.

Quyết định này bắt nguồn từ các phân tích định lượng, những xung đột pháp lý nội tại và đánh giá rủi ro thanh khoản do chính các tổ chức tài chính chuyên nghiệp cung cấp.

Tham vọng huy động 38.5 triệu tỷ đồng sau đề xuất ban đầu

Tại bản dự thảo ngày 26/05, Bộ Tài chính đưa “bảo lãnh thanh toán trái phiếu” vào khoản 28 Điều 4 như một nghiệp vụ kinh doanh chứng khoán độc lập. Cơ quan này thiết kế riêng Mục 3a, gồm Điều 96a và 96b, để quy định việc cấp giấy phép hoạt động cho các công ty cổ phần hoặc công ty trách nhiệm hữu hạn. Thẩm quyền cấp, điều chỉnh và thu hồi giấy phép được giao trực tiếp cho Ủy ban Chứng khoán Nhà nước.

Mục tiêu của chính sách bắt nguồn từ con số vĩ mô về nhu cầu vốn. Theo Tờ trình ngày 28/05, nhu cầu đầu tư toàn xã hội giai đoạn 2026-2030 dự kiến đạt tối thiểu 38.5 triệu tỷ đồng. Thiết chế mới được kỳ vọng tạo căn cứ pháp lý cho một tổ chức trung gian chuyên biệt, kiểm soát rủi ro cho nhà đầu tư, đa dạng hóa kênh huy động vốn và hỗ trợ phát triển hạ tầng chiến lược.

Khi đối chiếu tổ chức này với hệ thống pháp luật hiện hành và thực tiễn vận hành dòng vốn, các thành viên thị trường đã nêu ra một số điểm nghẽn.

4 điểm nghẽn từ phía thị trường

Rào cản định danh là vướng mắc đầu tiên, khi dự thảo ngày 26/05 buộc tổ chức thực hiện nghiệp vụ phải mang cụm từ “bảo lãnh thanh toán trái phiếu” trong tên doanh nghiệp tại Điều 96b.

Quy định này loại khối ngân hàng thương mại khỏi thị trường, bởi ngân hàng không thể đổi tên gọi để đáp ứng tiêu chí của Luật Chứng khoán. Ngoài ra, ngân hàng mới là chủ thể chính cung cấp thanh khoản và đứng ra bảo lãnh thanh toán trái phiếu doanh nghiệp dưới sự quản lý của Ngân hàng Nhà nước.

Vướng mắc thứ hai nằm ở quyền dân sự. Hiệp hội Kinh doanh Chứng khoán Việt Nam lập luận rằng việc một công ty mẹ có tiềm lực tài chính mạnh đứng ra bảo lãnh cho trái phiếu của công ty con là hoạt động bảo đảm nghĩa vụ hợp pháp theo Điều 335 Bộ luật Dân sự năm 2015.

Đóng khung nghiệp vụ này thành hoạt động kinh doanh chứng khoán có điều kiện vô hình trung tước quyền bảo lãnh dân sự của các doanh nghiệp phi tài chính, thu hẹp không gian huy động vốn nội bộ của các tập đoàn kinh tế.

Mâu thuẫn thứ ba xuất hiện ngay trong các quy định pháp luật chứng khoán. Bảo lãnh thanh toán bản chất là cam kết trả nợ thay, tương đương một hình thức cấp tín dụng ngoại bảng dài hạn. Cho phép công ty chứng khoán thực hiện nghiệp vụ này sẽ xung đột trực tiếp với Điều 27 Thông tư số 121/2020/TT-BTC, vốn cấm công ty chứng khoán dùng tiền và tài sản của mình hoặc của khách hàng để bảo đảm nghĩa vụ thanh toán cho bên thứ ba. Việc cấp phép mới sẽ phá vỡ bức tường lửa bảo vệ tài sản đang vận hành.

Điểm nghẽn thứ tư là năng lực tài chính. Đoàn Đại biểu Quốc hội Thành phố Hải Phòng phân tích rằng bảo lãnh thanh toán trái phiếu chịu rủi ro thanh khoản rất cao, trong khi công ty chứng khoán vận hành trên vốn chủ sở hữu và nguồn vay hạn chế, không có chức năng nhận tiền gửi và tạo tiền như ngân hàng thương mại. Đưa một nghiệp vụ cấp tín dụng vào công ty chứng khoán mà thiếu các tỷ lệ an toàn tài chính đặc thù, giới hạn nhận bảo lãnh hay quỹ dự phòng rủi ro sẽ đẩy hệ thống tới nguy cơ mất thanh khoản tức thời khi xảy ra vỡ nợ.

Một góc nhìn khác liên quan đến cấu trúc sản phẩm. Dự thảo mặc định áp dụng cơ chế bảo lãnh toàn bộ, trong khi Tập đoàn Phát triển Hạ tầng Tư nhân (PIDG) và tổ chức bảo lãnh tín dụng GuarantCo dẫn chứng rằng Việt Nam đã tiếp nhận thành công cơ chế bảo lãnh một phần.

Đợt phát hành trái phiếu xanh của công ty tài chính EVN Finance năm 2022, được GuarantCo bảo lãnh một phần, đã thu hút hiệu quả dòng vốn tổ chức. Bảo lãnh 50% giá trị rủi ro cho phép một tổ chức bảo lãnh hỗ trợ khối lượng phát hành gấp đôi trên cùng nền vốn, đồng thời buộc nhà đầu tư tổ chức tự định giá rủi ro cho phần không được bảo lãnh.

Từ những xung đột pháp lý và rủi ro thanh khoản thực chứng, cơ quan soạn thảo đi đến quyết định điều chỉnh cấu trúc dự thảo trong phiên bản tháng 6.

Lằn ranh giữa nghiệp vụ tạo tiền và nghiệp vụ chứng khoán

Tại hồ sơ dự án luật ngày 26/06, Bộ Tài chính xác nhận hoạt động bảo lãnh thanh toán trái phiếu đang được các ngân hàng thương mại thực hiện theo Luật Các tổ chức tín dụng và các tổ chức khác thực hiện theo pháp luật dân sự. Lập một loại hình doanh nghiệp chuyên biệt do Ủy ban Chứng khoán Nhà nước cấp phép sẽ làm phát sinh tình trạng chồng chéo thẩm quyền và tạo ra hai tầng giấy phép cho cùng một bản chất nghiệp vụ.

Bộ Tài chính quyết định loại bỏ toàn bộ quy định về thành lập tổ chức bảo lãnh thanh toán trái phiếu tại Điều 96a và 96b khỏi dự thảo Luật sửa đổi. Quyết định thể hiện nguyên tắc cốt lõi trong quản trị tài chính, đó là ranh giới giữa nghiệp vụ tạo tiền và nghiệp vụ chứng khoán phải được giữ vững. Đưa một thiết chế có rủi ro thanh khoản cao vào thị trường đòi hỏi quá trình đánh giá tác động đồng bộ với pháp luật ngân hàng, dân sự và sự chuẩn bị kỹ lưỡng về các bộ đệm an toàn vốn.

Bên cạnh việc rút lại một chế định lớn để nghiên cứu thêm, dự thảo ngày 26/06 còn thực hiện 4 điều chỉnh kỹ thuật ở các quy định khác nhằm bảo đảm tính khả thi trong quản lý.

Đức Quyền

FILI

– 07:00 01/07/2026