Vẽ lại khung sở hữu Nhà nước, đón làn sóng thoái vốn thứ ba

Vẽ lại khung sở hữu Nhà nước, đón làn sóng thoái vốn thứ ba

Ngày 05/08/2026, Thủ tướng Chính phủ ban hành Quyết định số 40/2026 quy định tiêu chí phân loại doanh nghiệp để thực hiện cơ cấu lại vốn Nhà nước, có hiệu lực ngay từ ngày ký. Hai ngày sau, Công điện số 52 ấn định mốc 31/08/2026 để hoàn thành phê duyệt kế hoạch 5 năm cơ cấu lại vốn Nhà nước giai đoạn 2026 – 2030. Đặt cạnh nền tảng đã có từ Nghị định 57, Thông tư 103 và Thông tư 108, các văn bản này được xem là điểm rơi chính sách quan trọng, mở đường cho một chu kỳ tái cơ cấu vốn Nhà nước quy mô lớn, tạo lực đẩy đáng kể cho tiến trình nâng hạng và cải thiện chất lượng hàng hóa của thị trường chứng khoán Việt Nam.

Mảnh ghép cuối của khung pháp lý cơ cấu lại vốn Nhà nước

Nếu Nghị định số 57/2026/NĐ-CP (Nghị định 57) đóng vai trò “bộ khung” về trình tự, thủ tục cổ phần hóa, thoái vốn, chuyển đổi sở hữu doanh nghiệp Nhà nước, thì Quyết định số 40/2026/QĐ-TTg (Quyết định 40) là “chìa khóa” định lượng, trả lời câu hỏi mà nhiều cơ quan chủ sở hữu còn lúng túng: Nhà nước nên nắm giữ bao nhiêu phần trăm vốn tại từng ngành, từng doanh nghiệp.

Quyết định 40 phân loại doanh nghiệp thành ba nhóm theo khung tỷ lệ sở hữu. Nhóm một là các lĩnh vực Nhà nước tiếp tục nắm giữ 100% vốn điều lệ, gồm quốc phòng, an ninh, các ngành độc quyền tự nhiên, dịch vụ công ích thiết yếu và các lĩnh vực then chốt như năng lượng, lương thực, khoáng sản chiến lược, hóa chất cơ bản, hạ tầng dữ liệu và hạ tầng số quốc gia. Đáng chú ý, phụ lục kèm theo còn bổ sung vào nhóm này các đơn vị đặc thù của thị trường vốn như SCIC, Sở Giao dịch Chứng khoán Việt Nam (VNX) và Tổng công ty Lưu ký và Bù trừ chứng khoán Việt Nam (VSDC), phản ánh chủ trương bảo đảm vai trò chi phối của Nhà nước đối với hạ tầng thị trường vốn.

Nhóm hai là các ngành Nhà nước nắm giữ từ 65% vốn điều lệ trở lên, gồm hàng không, cảng hàng không, một số cảng biển đặc biệt, tài chính – ngân hàng (không bao gồm bảo hiểm, chứng khoán, công ty quản lý quỹ), cơ khí chế tạo, phân bón và cấp thoát nước. Nhóm ba là các doanh nghiệp Nhà nước nắm giữ trên 50% đến dưới 65% vốn điều lệ, chủ yếu là đầu mối nhập khẩu xăng dầu có thị phần từ 30% trở lên và một số dịch vụ viễn thông có hạ tầng mạng trọng yếu. Với các doanh nghiệp ngoài danh mục trên, Quyết định 40 bổ sung thêm các tiêu chí định tính như thị phần xi măng gắn với địa bàn an ninh, quốc phòng, tỷ trọng doanh thu công ích, hoặc giá trị văn hóa, lịch sử, kiến trúc đặc biệt.

Về phương thức thực hiện, cơ quan đại diện chủ sở hữu có thể lựa chọn: giữ nguyên tỷ lệ vốn hiện có; điều chỉnh tăng, giảm hoặc thoái vốn để đưa tỷ lệ về đúng khung; hoặc khuyến khích hợp nhất, sáp nhập, chuyển giao doanh nghiệp để phát huy lợi thế ngành. Các cơ quan đại diện chủ sở hữu có 30 ngày làm việc kể từ ngày Quyết định có hiệu lực để đề xuất hoặc phê duyệt kế hoạch 5 năm cơ cấu lại vốn; Bộ Tài chính tổng hợp, báo cáo Thủ tướng Chính phủ phê duyệt kế hoạch tổng thể toàn quốc trong quý 4/2026.

Tính đồng bộ của khung pháp lý còn được củng cố bởi hai thông tư chuyên ngành. Thông tư số 103/2026/TT-BTC ngày 17/07/2026 (Thông tư 103) hướng dẫn quy trình cổ phần hóa doanh nghiệp do Nhà nước nắm giữ 100% vốn điều lệ, từ kiểm kê, xử lý tồn tại tài chính, xác định giá trị doanh nghiệp đến tổ chức đấu giá công khai, bán thỏa thuận trực tiếp và đấu giá giữa các nhà đầu tư chiến lược. Thông tư số 108/2026/TT-BTC ngày 24/7/2026 (Thông tư 108) hướng dẫn hạch toán kế toán trong suốt quá trình cổ phần hóa, quy định cách xử lý tài sản thừa, thiếu, nợ khó đòi, chênh lệch tỷ giá, cổ tức phát sinh sau thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp, cùng việc mở các tài khoản chuyên biệt (1385 – Phải thu về cổ phần hóa, 3385 – Phải trả về cổ phần hóa) để theo dõi minh bạch dòng tiền bán cổ phần.

Sự kết hợp giữa “tiêu chí phân loại” (Quyết định 40), “quy trình thực hiện” (Nghị định 57, Thông tư 103) và “chuẩn mực hạch toán” (Thông tư 108) đã tạo thành hệ thống quy định tương đối khép kín cho giai đoạn tới.

Tác động đến thị trường chứng khoán: Tái định vị sở hữu, cải thiện chất lượng hàng hóa

Với khung tỷ lệ mới, nhiều doanh nghiệp niêm yết lớn sẽ phải điều chỉnh cơ cấu vốn nhà nước theo hai chiều. Ở chiều tăng sở hữu, trường hợp điển hình là Ngân hàng TMCP Công Thương Việt Nam (CTG), hiện có tỷ lệ Nhà nước khoảng 64.46%, thấp hơn ngưỡng tối thiểu 65% mà Quyết định 40 áp cho lĩnh vực ngân hàng. Quyết định 40 giao trực tiếp Ngân hàng Nhà nước chỉ đạo người đại diện phần vốn tại CTG xây dựng phương án nâng tỷ lệ lên tối thiểu 65%. Với các ngân hàng có dư địa lớn hơn quy định như Vietcombank (VCB, khoảng 74.8%) hay BIDV (BID, khoảng 79.6%), khung mới vẫn cho phép phát hành thêm cho cổ đông chiến lược trong khi duy trì quyền chi phối của Nhà nước.

Ở chiều ngược lại, một số doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu hiện tại cao hơn khung mới sẽ có dư địa thoái bớt vốn. Theo tiêu chí đầu mối xăng dầu (khung 50% – dưới 65%), Petrolimex (PLX), hiện có tỷ lệ vốn Nhà nước khoảng 75.87%, được đánh giá có dư địa thoái vốn đáng chú ý. Tương tự, ở lĩnh vực quản lý khai thác cảng hàng không (khung tối thiểu 65%), Tổng công ty Cảng hàng không Việt Nam (ACV) với tỷ lệ hiện khoảng 95.4% cũng còn khoảng cách lớn so với sàn tối thiểu, mở ra khả năng huy động thêm nguồn vốn xã hội trong các giai đoạn tiếp theo nếu được cấp có thẩm quyền quyết định.

Kinh nghiệm thị trường cho thấy thông tin về kế hoạch thoái vốn hoặc tăng vốn điều lệ thường thu hút sự quan tâm của dòng tiền đầu tư, do kỳ vọng cải thiện quản trị doanh nghiệp sau khi cơ cấu sở hữu thay đổi. Với nhóm cổ phiếu dự kiến bổ sung sở hữu Nhà nước gắn với tăng vốn như CTG, việc củng cố hệ số an toàn vốn được kỳ vọng hỗ trợ năng lực tăng trưởng tín dụng trung, dài hạn. Tuy vậy, mức độ và chiều hướng tác động đến giá từng mã sẽ không đồng nhất, mà phụ thuộc vào vị thế ngành và kế hoạch cụ thể được từng cơ quan chủ sở hữu phê duyệt.

Tác động rõ nét nhất của Quyết định 40 và Công điện 52 nằm ở khả năng cải thiện chất lượng và số lượng hàng hóa trên sàn. Hiện có khoảng 789 công ty đại chúng gốc Nhà nước chưa đáp ứng đầy đủ điều kiện quy định, trong đó 67 công ty vướng cơ cấu cổ đông do tỷ lệ free-float thấp, 53 công ty chưa đủ vốn điều lệ tối thiểu và 41 công ty chưa niêm yết hoặc đăng ký giao dịch. Đây là điểm nghẽn mà tiến trình cơ cấu lại vốn Nhà nước giai đoạn 2026 – 2030 được kỳ vọng góp phần tháo gỡ, thông qua đấu giá công khai trên sàn, phát hành thêm cổ phần cho nhà đầu tư mới hoặc phát hành ESOP để pha loãng hợp lý tỷ lệ sở hữu Nhà nước.

Xét trên bình diện toàn thị trường, khu vực doanh nghiệp Nhà nước hiện đóng góp hơn 33.3% tổng vốn hóa thị trường chứng khoán Việt Nam, với tỷ lệ sở hữu Nhà nước bình quân khoảng 26%, đưa Việt Nam trở thành một trong những thị trường có tầm ảnh hưởng lớn của khu vực doanh nghiệp Nhà nước trong khu vực, cùng Malaysia và Singapore. Riêng ngành ngân hàng – lĩnh vực có giá trị cổ phần Nhà nước lớn nhất – ước đạt khoảng 994 ngàn tỷ đồng. Với quy mô chi phối như vậy, sự dịch chuyển trong cơ cấu sở hữu nhà nước tại nhóm doanh nghiệp lớn có khả năng tạo hiệu ứng lan tỏa đáng kể đến thanh khoản và cơ cấu ngành trên các chỉ số chính.

Một số khuyến nghị nhằm phát huy hiệu quả, hạn chế rủi ro

Nhìn lại lịch sử, thị trường chứng khoán Việt Nam đã trải qua hai làn sóng cổ phần hóa lớn: làn sóng thứ nhất (2006 – 2009) gắn với sự kiện gia nhập WTO và các thương vụ IPO ngân hàng lớn như Vietcombank, VietinBank, BIDV; làn sóng thứ hai (2014 – 2018) tập trung vào các tập đoàn, tổng công ty chủ chốt. Giới phân tích hiện nhận định giai đoạn 2025 – 2027 đang hình thành làn sóng thứ ba, với hoạt động đấu giá cổ phần sôi động trở lại từ cuối năm 2025, tập trung ở nhóm dịch vụ tài chính và công nghệ. Quyết định 40 và Công điện 52 được xem là chất xúc tác pháp lý quan trọng, cùng với triển vọng thị trường Việt Nam được FTSE Russell xem xét nâng hạng từ cận biên lên mới nổi thứ cấp, tạo sự cộng hưởng thúc đẩy làn sóng tái cơ cấu diễn ra đồng bộ, hiệu quả hơn.

Để tiến trình cơ cấu lại vốn Nhà nước phát huy tối đa hiệu quả tích cực đối với thị trường chứng khoán, đồng thời hạn chế rủi ro phát sinh, một số nhóm giải pháp cần tiếp tục được quan tâm.

Thứ nhất, cần tiếp tục hoàn thiện đồng bộ khung pháp lý và bảo đảm xử lý dứt điểm tồn tại tài chính ngay từ khâu xác định giá trị doanh nghiệp. Việc tuân thủ nghiêm túc hướng dẫn kế toán tại Thông tư 108, cùng với kiểm kê, xử lý nợ phải thu khó đòi theo đúng quy định tại Thông tư 103 và Nghị định 57, là điều kiện để giá trị doanh nghiệp được phản ánh sát thực tế, hạn chế nguy cơ tranh chấp hoặc thất thoát vốn Nhà nước sau chuyển đổi.

Thứ hai, cần định hướng tái phân bổ nguồn lực vào các ngành then chốt, có tính lan tỏa cao. Với các lĩnh vực khu vực tư nhân đã có năng lực cạnh tranh tốt như bán lẻ, tiêu dùng, xây lắp, có thể xem xét đẩy nhanh thoái vốn Nhà nước theo đúng tinh thần Quyết định 40. Nguồn lực thu hồi được nên ưu tiên bổ sung cho hạ tầng trọng điểm và các ngành có ý nghĩa chiến lược như năng lượng tái tạo, bán dẫn, hạ tầng số.

Thứ ba, cần đẩy nhanh giải quyết điểm nghẽn về tư cách công ty đại chúng đối với nhóm 789 doanh nghiệp gốc Nhà nước hiện chưa đáp ứng đầy đủ điều kiện. Đấu giá công khai trên sàn để gia tăng free-float, phát hành thêm cổ phần hoặc ESOP để pha loãng hợp lý tỷ lệ sở hữu Nhà nước cần được chủ động triển khai. Việc gắn kết chặt chẽ tiến độ cổ phần hóa với tiến độ niêm yết, đăng ký giao dịch theo đúng thời hạn tại Nghị định 57 (tối đa 90 ngày kể từ khi chuyển thành công ty cổ phần) sẽ góp phần gia tăng nguồn cung hàng hóa chất lượng, hỗ trợ tích cực lộ trình nâng hạng.

Thứ tư, cần tiếp tục đổi mới cơ chế quản trị và tăng cường giám sát trong suốt quá trình triển khai. Việc chuyển đổi tư duy quản lý sang “tự chủ – tự chịu trách nhiệm” theo tinh thần Quyết định 40 cần được cụ thể hóa bằng các quy chế phân cấp, phân quyền rõ ràng. Đối với các trường hợp đặc thù như tái cơ cấu SCIC, việc xây dựng cơ chế giám sát độc lập trong chuyển giao và quản lý vốn, theo định hướng đã nêu tại Công điện 52, cần sớm được cụ thể hóa để bảo đảm công khai, minh bạch.

Thứ năm, cần chú trọng kiểm soát rủi ro liên quan đến nợ công và hiệu quả sử dụng nguồn thu từ cổ phần hóa, thoái vốn. Dòng tiền thu được cần được quản lý, sử dụng đúng mục đích theo quy định tại Nghị định 57, ưu tiên cho đầu tư phát triển và tạo bộ đệm an toàn cho các chỉ tiêu nợ công. Với các lĩnh vực đặc thù có tính chất chia sẻ rủi ro giữa Nhà nước và doanh nghiệp, cần thiết kế cơ chế chặt chẽ để hạn chế việc chuyển rủi ro quản trị doanh nghiệp sang gánh nặng cho ngân sách Nhà nước.

TS. Phạm Tiến Đạt, Viện Chiến lược và Chính sách kinh tế – tài chính, Bộ Tài chính

FILI

– 09:24 21/08/2026