“Mùa hoa” mới của thị trường trái phiếu

Bước vào chu kỳ có nhiều thay đổi

Sau giai đoạn điều chỉnh sâu và thanh lọc mạnh mẽ trong các năm 2022 – 2024, thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam đang bước vào một chu kỳ mới với nhiều thay đổi mang tính cấu trúc. Quy mô phát hành trái phiếu doanh nghiệp trong năm 2026 được dự báo tăng mạnh so với giai đoạn 2023 – 2024 vì một số lý do.

Thứ nhất, chính sách tiền tệ không còn nới lỏng như trước, trong khi nhu cầu vốn trung và dài hạn của doanh nghiệp đang gia tăng mạnh. Điều này buộc các doanh nghiệp phải đa dạng hóa kênh huy động vốn, thay vì tập trung vào kênh tín dụng ngân hàng.

Thứ hai, bản thân ngành ngân hàng có dư địa cấp vốn dài hạn thấp khi mà ngân hàng chịu áp lực về khả năng cấp tín dụng dài hạn, quy định về hạn mức an toàn và đặc biệt là bộ đệm vốn còn quá mỏng.

Ông Nguyễn Quang Thuân, Chủ tịch Hội đồng quản trị FiinGroup và FiinRatings

Thứ ba, các chính sách mới về trái phiếu doanh nghiệp và các quy định liên quan đến việc hỗ trợ các dự án và doanh nghiệp đủ điều kiện phát hành trái phiếu, ví dụ như vấn đề pháp lý dự án hạ tầng, bất động sản tăng lên. Quy định về mục đích sử dụng vốn cho trái phiếu riêng lẻ cũng dự kiến sẽ rõ ràng hơn trong dự thảo sửa đổi Nghị định về trái phiếu riêng lẻ – đang được soạn thảo…

Thứ tư, cơ sở nhà đầu tư trái phiếu doanh nghiệp hiện đang được mở rộng qua việc nới lỏng các điều kiện cho các quỹ đầu tư, công ty chứng khoán, cũng như việc cải thiện chính sách cho mô hình quỹ hưu trí tự nguyện phát triển, hình thành các mô hình quỹ mới như quỹ bảo lãnh trái phiếu, quỹ hạ tầng…

Thứ năm, hạ tầng giao dịch, quản lý cơ sở nhà đầu tư đã được xây dựng; quy định về minh bạch thông tin tài chính, xếp hạng tín nhiệm đã được áp dụng; thông tin về giá trái phiếu… sẵn có hơn.

Với những yếu tố hỗ trợ trên, FiinGroup dự báo tổng giá trị phát hành trái phiếu doanh nghiệp trong năm 2026 lần đầu tiên có thể vượt mốc 1 triệu tỷ đồng, phản ánh nhu cầu vốn trung và dài hạn rất lớn của khu vực doanh nghiệp trong bối cảnh tín dụng ngân hàng không còn dư địa tăng trưởng mạnh như các năm trước. Cùng với đó, thị trường trái phiếu đang bước vào giai đoạn phục hồi với thanh khoản cải thiện rõ rệt, đặc biệt trên thị trường thứ cấp.

Quan trọng hơn, chất lượng hàng hóa trên thị trường đang được cải thiện rõ rệt. Các quy định mới yêu cầu doanh nghiệp phát hành phải có đòn bẩy tài chính ở mức kiểm soát, minh bạch hơn về mục đích sử dụng vốn, dòng tiền trả nợ và tài sản bảo đảm. Đặc biệt, việc áp dụng xếp hạng tín nhiệm, kể cả với phát hành riêng lẻ cho nhà đầu tư cá nhân chuyên nghiệp đang dần trở thành chuẩn mực, thay vì lựa chọn mang tính tự nguyện như trước đây.

Song song đó, cơ sở nhà đầu tư cũng có sự dịch chuyển tích cực. Sự phát triển của các mô hình quỹ mới, cùng với vai trò ngày càng lớn của nhà đầu tư tổ chức, giúp thị trường bớt phụ thuộc vào dòng tiền ngắn hạn. Thanh khoản trên thị trường thứ cấp vì vậy được cải thiện, tạo điều kiện cho việc định giá lại rủi ro một cách liên tục và minh bạch hơn.

Trái phiếu ngân hàng dự báo tiếp tục chiếm tỷ trọng lớn trong tổng giá trị phát hành và được đánh giá là nhóm trái phiếu tương đối an toàn. Tuy nhiên, mức lợi tức của trái phiếu ngân hàng hiện chỉ dao động trong khoảng 6 – 8%/năm tùy theo kỳ hạn. Với những nhà đầu tư kỳ vọng lợi tức cao hơn, ở mức khoảng 10%/năm, buộc phải chấp nhận rủi ro lớn hơn và mở rộng phạm vi sang các doanh nghiệp phi tài chính, trong đó phổ biến là bất động sản, hạ tầng hoặc các ngành có chu kỳ kinh doanh biến động.

Lựa chọn trái phiếu trong giai đoạn mới

Trong năm 2026, sẽ có rất nhiều doanh nghiệp phát hành trái phiếu, từ quy mô nhỏ đến lớn, điều này đồng nghĩa với việc cơ hội nhiều hơn, nhưng rủi ro cũng phân hóa mạnh hơn. Nhà đầu tư không thể tiếp cận thị trường trái phiếu theo tư duy “lãi suất cao là tốt” như giai đoạn trước.

Hiện nay, tổng quy mô trái phiếu doanh nghiệp đang lưu hành ước khoảng 1,3 triệu tỷ đồng. Trong bối cảnh nguồn cung trái phiếu tiếp tục gia tăng, việc lựa chọn trái phiếu nào để đầu tư sẽ quan trọng hơn rất nhiều so với việc chỉ nhìn vào quy mô thị trường.

Trái phiếu doanh nghiệp là một lớp tài sản quan trọng trong danh mục đầu tư, đóng vai trò cân bằng giữa lợi nhuận và rủi ro. Tuy nhiên, đầu tư vào trái phiếu đòi hỏi sự thận trọng cao hơn so với tiền gửi, bởi đây là kênh đầu tư gắn trực tiếp với sức khỏe tài chính và khả năng trả nợ của doanh nghiệp phát hành.

Một trong những sai lầm phổ biến của nhà đầu tư cá nhân trong giai đoạn trước là đồng nhất lợi suất cao với cơ hội tốt. Trên thực tế, lợi suất trái phiếu, hay lợi suất đến ngày đáo hạn chỉ có ý nghĩa khi được đặt trong mối quan hệ với rủi ro tín dụng và lãi suất tham chiếu.

Về bản chất, giá trị của trái phiếu là giá trị hiện tại của các dòng tiền trong tương lai, được chiết khấu theo mức lợi suất kỳ vọng. Khi rủi ro doanh nghiệp thay đổi, hoặc khi lãi suất nền biến động, mức lợi suất yêu cầu của nhà đầu tư cũng thay đổi, kéo theo sự điều chỉnh của giá trái phiếu trên thị trường thứ cấp.

Do đó, để đánh giá một trái phiếu là “đắt” hay “rẻ”, nhà đầu tư cần so sánh lợi suất đầu tư với lãi suất tham chiếu (thường là lãi suất tiền gửi 12 tháng của nhóm ngân hàng quốc doanh). Phần chênh lệch, hay phần bù rủi ro chính là khoản lợi nhuận mà nhà đầu tư đòi hỏi để bù đắp cho xác suất chậm trả hoặc mất vốn. Một trái phiếu chỉ thực sự hấp dẫn khi phần bù rủi ro này lớn hơn rủi ro thực tế của doanh nghiệp phát hành, chứ không đơn thuần vì mức coupon cao.

Các thống kê của FiinRatings cho thấy mối quan hệ rất rõ ràng giữa xếp hạng tín nhiệm và xác suất xảy ra vấn đề thanh toán. Trong giai đoạn 2021 – 2023, nhóm doanh nghiệp có xếp hạng tín nhiệm từ BBB trở lên gần như không ghi nhận tỷ lệ vỡ nợ đáng kể, trong khi nhóm dưới mức đầu tư (BB trở xuống) có tỷ lệ gặp vấn đề tăng mạnh, đặc biệt trong bối cảnh kinh tế khó khăn.

Điều này cũng phù hợp với kinh nghiệm quốc tế. Xếp hạng tín nhiệm không phải là “lá bùa” đảm bảo an toàn tuyệt đối, nhưng là công cụ chuẩn hóa để đo lường khả năng đáp ứng nghĩa vụ nợ, giúp nhà đầu tư so sánh rủi ro giữa các doanh nghiệp, các ngành và các kỳ hạn khác nhau. Quan trọng hơn, xếp hạng tín nhiệm nội địa giúp lấp đầy “điểm mù” mà các thang xếp hạng quốc tế khó phản ánh đầy đủ, đặc biệt với các doanh nghiệp hoạt động chủ yếu trong thị trường nội địa và chịu tác động lớn từ chu kỳ kinh tế trong nước.

Trong bối cảnh thị trường đang tái cấu trúc, việc lựa chọn trái phiếu cần dựa trên một bộ tiêu chí chặt chẽ hơn. Trước hết là chất lượng doanh nghiệp phát hành: Tăng trưởng lợi nhuận có bền vững hay không, dòng tiền từ hoạt động kinh doanh có đủ mạnh để trả nợ và mức độ kỷ luật tài chính của ban lãnh đạo.

Tiếp đến là xếp hạng tín nhiệm, trong đó nhà đầu tư nên ưu tiên nhóm đạt mức đầu tư (Investment Grade), thay vì chạy theo lợi suất cao nhất. Khung thời hạn trái phiếu cũng cần phù hợp với cấu trúc dòng tiền và mục tiêu đầu tư của từng danh mục.

Ngoài ra, yếu tố pháp lý và minh bạch thông tin là không thể bỏ qua: Báo cáo tài chính đã được kiểm toán, điều khoản trái phiếu, tài sản bảo đảm, đơn vị quản lý và định giá tài sản, cũng như các cam kết mua lại hoặc bảo lãnh thanh toán (nếu có).

Cuối cùng, quản lý rủi ro phải là quá trình liên tục, thông qua việc giám sát tín dụng định kỳ và thực hiện stress test danh mục theo các kịch bản lãi suất và tăng trưởng khác nhau.