Nỗ lực siết chặt kỷ cương thị trường

Mật độ và quy mô các vụ xử phạt không còn mang tính cá biệt, mà phản ánh một vấn đề mang tính hệ thống trong cách vận hành của nhiều tổ chức trung gian trên thị trường chứng khoán.

Vi phạm margin không còn là “lỗi kỹ thuật”

Các quyết định xử phạt của Thanh tra Ủy ban Chứng khoán Nhà nước liên quan đến lĩnh vực này được ban hành dày đặc trong ba tháng cuối năm 2025. Có thể kể đến một số vụ việc như Công ty Chứng khoán EVS bị phạt nặng vì trong giai đoạn từ ngày 1/1/2023 đến ngày 17/9/2025, công ty này cung cấp sản phẩm Elending để vay tiền trên tài khoản giao dịch chứng khoán của khách hàng khi chưa báo cáo Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, chưa có ý kiến bằng văn bản của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước hoặc chưa có quy định hướng dẫn của cơ quan nhà nước có thẩm quyền.

Tương tự, Công ty cổ phần Chứng khoán Kiến Thiết Việt Nam bị xử phạt vì vi phạm quy định về hạn chế giao dịch ký quỹ khi thực hiện cho vay mới đối với mã chứng khoán ORS không còn nằm trong danh sách chứng khoán được phép giao dịch ký quỹ tại các thời điểm 22/4/2025 và 8/5/2025.

Công ty cổ phần Chứng khoán LPBank bị xử phạt vì cho khách hàng thực hiện giao dịch ký quỹ vượt quá sức mua hiện có trên tài khoản giao dịch ký quỹ của khách hàng…

Công ty cổ phần Chứng khoán Thủ Đô cũng bị xử phạt do vi phạm quy định về hạn chế cho vay. Theo đó, trong giai đoạn từ cuối năm 2023 đến giữa năm 2025, công ty này đã cho một số cá nhân vay tiền thông qua hình thức ký kết hợp đồng đặt cọc mua bán giấy tờ có giá, sau đó hủy hợp đồng và hoàn trả tiền đặt cọc.

Tại Công ty Chứng khoán Thủ Đô, hình thức “cho vay thông qua hợp đồng đặt cọc mua bán giấy tờ có giá” cho thấy tình trạng “lách” quy định về cho vay tại công ty chứng khoán.

Điều đáng nói là sau khi bị xử phạt, tình trạng cho vay “vượt rào” có vẻ như không chấm dứt. Ngày 7/1/2026, phóng viên Báo Đầu tư Chứng khoán trong vai khách hàng có nhu cầu vay ký quỹ liên hệ với một môi giới của Công ty Chứng khoán M. thì được nhân viên công ty này cho biết, tùy thuộc vào mã cổ phiếu, quy mô tài sản của khách hàng, quy mô vay, Công ty sẽ có chính sách cho vay “hợp lý”, chứ “không cứng nhắc” ở tỷ lệ 50% như quy định của cơ quan quản lý.

Tại một công ty chứng khoán có thị phần môi giới thuộc tốp đầu thị trường, tình trạng tương tự cũng diễn ra. Được một nhà đầu tư VIP từng giao dịch tại công ty này giới thiệu cho một nhân sự xưng là “Giám đốc Tư vấn”, người viết được chào: Nếu muốn vay margin tỷ lệ 3:7 (tức 3 đồng vốn sẽ được vay 7 đồng – PV), có thể áp dụng với một số mã như VCB, FPT, HPG… Còn nếu muốn mua theo tỷ lệ 2:8 (tức là có 2 đồng vốn sẽ được vay 8 đồng) thì khách hàng phải dùng “kho”, tức là mua qua tài khoản đứng tên người khác.

Rủi ro khi thị trường tăng nóng – giảm sốc

Nếu các công ty chứng khoán buông lỏng kỷ luật cho vay, hệ quả đầu tiên là dòng tiền margin tăng mạnh vào những cổ phiếu có tính đầu cơ cao, hoặc chưa đủ điều kiện ký quỹ. Giá cổ phiếu bị đẩy lên nhanh chóng, tạo cảm giác “dòng tiền lớn quan tâm”, thu hút thêm nhà đầu tư cá nhân tham gia.

Tuy nhiên, khi thị trường đảo chiều, chính những khoản vay vượt chuẩn này sẽ trở thành “mồi lửa” cho các đợt bán giải chấp mang tính dây chuyền. Nhà đầu tư cá nhân – vốn ở vị thế yếu hơn về tiếp cận thông tin và khả năng quản trị rủi ro – là nhóm chịu thiệt hại lớn nhất khi tình huống này xảy ra. Trong khi đó, công ty chứng khoán thường đã kịp thu hồi nợ hoặc xử lý tài sản bảo đảm. Về bản chất, rủi ro đã được chuyển dịch từ trung gian tài chính sang nhà đầu tư, làm suy yếu nguyên tắc bảo vệ nhà đầu tư – một trụ cột cho sự phát triển bền vững của thị trường chứng khoán.

Trong thực tế đã có những mã chứng khoán được điểm tên tại một số công ty vi phạm cho vay ký quỹ từng có quá trình tăng dựng đứng, gấp 3 lần chỉ trong vài tháng, sau đó lại giảm một nửa từ đỉnh cũng chỉ trong vài tháng. Trên các diễn đàn chứng khoán, nhiều nhà đầu tư than thở lỗ nặng với những mã cổ phiếu “chia đôi” này.

Tình trạng cho vay “lộn xộn” trên còn góp phần làm méo mó vai trò của công ty chứng khoán trên thị trường. Theo thiết kế ban đầu, công ty chứng khoán là chủ thể trung gian của thị trường, thực hiện các chức năng môi giới, tư vấn, bảo lãnh phát hành và cung cấp dịch vụ tài chính trong khuôn khổ quản trị rủi ro chặt chẽ. Tuy nhiên, thực tế cho thấy, có công ty chứng khoán đang vận hành theo mô hình “ngân hàng bóng”, ngân hàng ngầm (shadow banking) – nơi tăng trưởng lợi nhuận gắn chặt với quy mô cho vay margin.

Việc Ủy ban Chứng khoán Nhà nước liên tục ban hành các quyết định xử phạt cho thấy nỗ lực siết chặt kỷ cương thị trường từ phía cơ quan quản lý. Tuy nhiên, như đề xuất của ông Bùi Văn Huy, Phó chủ tịch Hội đồng quản trị FIDT, trong bối cảnh Việt Nam đang hướng tới mục tiêu nâng hạng thị trường, chuẩn mực giám sát không thể chỉ dừng ở hậu kiểm. Thị trường cần chuyển mạnh sang tiền kiểm và giám sát dựa trên rủi ro.

Từ các vụ việc đã xảy ra, có thể rút ra một số yêu cầu cấp thiết: Thứ nhất, cần siết chặt kỷ luật margin bằng công nghệ. Theo đó, giám sát cho vay cần được tự động hóa, kết nối trực tiếp với hệ thống giao dịch và lưu ký, hạn chế tối đa “độ trễ” cho phép công ty chứng khoán vượt chuẩn trong ngắn hạn.

Thứ hai, nâng chuẩn trách nhiệm của ban lãnh đạo công ty chứng khoán. Vi phạm quy định về cho vay margin không thể chỉ quy trách nhiệm cho bộ phận nghiệp vụ. Cần xem xét trách nhiệm cá nhân của lãnh đạo phụ trách rủi ro, tài chính, thậm chí là hội đồng quản trị trong các trường hợp vi phạm lặp lại.

Thứ ba, tăng chi phí vi phạm. Mức phạt tiền hiện nay, dù lên tới hàng trăm triệu đồng nhưng vẫn quá nhỏ so với lợi ích kinh tế từ hoạt động cho vay vượt chuẩn. Cần bổ sung các biện pháp như hạn chế nghiệp vụ, đình chỉ cho vay margin có thời hạn, hoặc hạ bậc xếp hạng công ty chứng khoán.

Thứ tư, minh bạch hóa thông tin rủi ro cho nhà đầu tư. Nhà đầu tư cần được tiếp cận đầy đủ thông tin về chính sách margin, danh mục cổ phiếu rủi ro cao và tình trạng an toàn tài chính của công ty chứng khoán.

Con số tăng trưởng 40% của chỉ số VN-Index trong năm qua đáng ghi nhận, nhưng cũng cho thấy thực tế đà tăng tập trung vào một số mã cổ phiếu nhờ đòn bẩy tài chính, chứ không lan tỏa đồng đều trên thị trường. Đòn bẩy chỉ là công cụ, không thể là động lực tăng trưởng dài hạn của thị trường chứng khoán. Đặc biệt, nếu kỷ luật cho vay bị buông lỏng, thị trường sẽ phải trả giá bằng những chu kỳ tăng nóng – giảm sốc và niềm tin của nhà đầu tư bị xói mòn.