Thời khan tiền và mô hình chủ đạo của công ty chứng khoán

Chạy đua huy động vốn để phục vụ cho vay margin

Mới đây, một công ty chứng khoán công bố muốn huy động 500 tỷ đồng qua kênh trái phiếu, với lãi suất cố định tối đa lên đến 12%/năm.

Chia sẻ từ nhiều giám đốc, trưởng phòng tư vấn đầu tư kỳ cựu trên thị trường cũng cho thấy, chỉ một số công ty chứng khoán quy mô vốn lớn, hoặc có ngân hàng mẹ đứng sau, còn lại đều đang chịu áp lực về nguồn vốn. Thậm chí, có công ty phải đảo nguồn với lãi suất cao hơn nhằm giữ chân dòng tiền trái chủ, dòng tiền khách hàng lớn, đối tác ở lại công ty – khi dòng tiền chảy đến những nơi có mức lãi suất cao hơn. Cuộc đua huy động lãi suất cao ở ngân hàng trong quý I/2026 đã lan rõ hơn ở khối công ty chứng khoán – vốn có mảng cho vay margin đang là hoạt động chủ đạo tạo lợi nhuận.

Số liệu tài chính sau kiểm toán năm 2025 của các công ty chứng khoán cho thấy, quy mô ngành tăng trưởng mạnh với tổng tài sản đạt hơn 900.000 tỷ đồng, tổng doanh thu hoạt động và tổng lợi nhuận sau thuế cùng tăng mạnh 51% và 67% so với năm 2024, đạt hơn 116.000 tỷ đồng và 39.600 tỷ đồng. Động lực tăng trưởng đến từ thanh khoản bùng nổ kéo theo doanh thu môi giới tăng, cho vay ký quỹ hưởng lợi từ lãi suất thấp và danh mục đầu tư ghi nhận lãi cao trong môi trường thị trường thuận lợi.

Cho vay ký quỹ là mảng hoạt động quan trọng thứ hai của các công ty chứng khoán, với tỷ trọng đóng góp vào lợi nhuận ngày càng tăng, chiếm 29,6% tổng doanh thu và 39,2% tổng lợi nhuận của ngành năm 2025. Quan trọng hơn, dư nợ cho vay ký quỹ đạt mức 401.000 tỷ đồng (chiếm 46,7% tổng tài sản toàn ngành) phản ánh đòn bẩy tài sản của ngành chứng khoán đang ở mức rất cao.

Tính toán của S&I Rating, nếu so với quy mô thị trường chứng khoán, tổng dư nợ cho vay ký quỹ tương đương 3,9% tổng giá trị vốn hóa toàn thị trường (hay 10,3% giá trị vốn hóa tự do chuyển nhượng) vào cuối năm 2025. Đây là mức dư nợ rất lớn, so với mức 1,8% của thị trường Mỹ, 2,3% của thị trường Trung Quốc (4,7% vào giai đoạn thị trường tạo đỉnh năm 2015).

Trong cuộc đua cho vay ký quỹ, lợi thế thuộc về các công ty chứng khoán có nền tảng vốn mạnh mẽ, đặc biệt là các công ty có hậu thuẫn từ ngân hàng và các công ty chứng khoán nước ngoài. Nhưng, mảng cho vay ký quỹ mang đặc thù rủi ro tín dụng gắn liền với rủi ro thị trường. Khi thị trường giảm, không chỉ tài sản đảm bảo (cổ phiếu) mất giá trị mà khả năng bổ sung ký quỹ của khách hàng cũng giảm.

Quý I/2026, tổng doanh thu từ cho vay và phải thu của ngành chứng khoán vượt 11.200 tỷ đồng, tăng 8% so với quý trước đó. Hai công ty dẫn đầu lợi nhuận toàn ngành trong quý này – SSI và VPS – đều có dư nợ margin vượt mốc 1 tỷ USD. TCBS thu về hơn 1.200 tỷ đồng chỉ từ mảng cho vay, VPS thu gần 950 tỷ đồng, VPBankS thu 880 tỷ đồng, HSC thu 765 tỷ đồng.

Đẩy mạnh hoạt động IB trên thị trường vốn nợ

Chiến lược này nhằm đáp ứng nhu cầu khách hàng với nguồn vốn vay qua kênh trái phiếu đang gia tăng sau vài năm trầm lắng. Năm 2025, tổng giá trị phát hành mới trái phiếu đạt 624.000 tỷ đồng, tăng 32% so với năm 2024, đưa quy mô thị trường lên trên 1,4 triệu tỷ đồng (tương đương khoảng 11% GDP). Sang quý I/2026, quy mô phát hành tiếp tục tăng 2,1 lần so với cùng kỳ năm 2025.

Chia sẻ từ nhân sự IB cho biết, các thương vụ IPO/niêm yết tập trung ở các công ty chứng khoán có thế mạnh mảng này như Vietcap, SSI, HSC. Hiện đội ngũ IB của công ty chứng khoán này cũng đang tiếp xúc khá nhiều khách hàng có nhu cầu tư vấn huy động vốn qua trái phiếu, trải rộng nhiều lĩnh vực, từ bất động sản, vật liệu xây dựng, nông nghiệp… Quy mô huy động rất đa dạng, từ 100 – 200 tỷ đồng đến 500 – 1000 tỷ đồng, có những nghiệp lớn thậm chí đang đặt đề bài hàng nghìn tỷ đồng.

Trong nhóm công ty chứng khoán, nổi bật ở lĩnh vực ngân hàng đầu tư qua các con số báo cáo tài chính là TCX, VPX và HDBS với tổng doanh thu của 3 công ty này chiếm 80% tổng doanh thu toàn ngành. Đây cũng là số ít công ty có tỷ trọng doanh thu mảng IB trên 10% và có điểm chung là được hưởng lợi thế từ hệ sinh thái ngân hàng mẹ và hoạt động mạnh ở mảng tư vấn phát hành trái phiếu.

Cơ cấu tổng tài sản và nguồn vốn của công ty chứng khoán mở rộng mạnh. Tổng tài sản toàn ngành tăng từ 612.000 tỷ đồng năm 2024 lên 904.000 tỷ đồng năm 2025, tương ứng tăng 48%, phần lớn đến từ việc mở rộng danh mục cho vay ký quỹ (tăng 64%) và tăng vốn chủ sở hữu (tăng 40%).

Tổng vốn chủ sở hữu toàn ngành tăng 40% trong năm 2025, đạt 398.900 tỷ đồng. Động lực tăng vốn đến từ hai nguồn: phát hành riêng lẻ/phát hành quyền mua cho cổ đông hiện hữu trong năm (SSI, HCM, MBS, TCX); lợi nhuận giữ lại tăng từ 51.800 tỷ đồng lên 73.500 tỷ đồng.

Đáng chú ý, tỷ lệ đòn bẩy (tổng tài sản/vốn chủ sở hữu) vào cuối năm 2025 ghi nhận ở 235% là mức không quá cao, tuy nhiên có xu hướng tăng dần trong 4 năm gần đây. Cơ cấu nguồn vốn lệch về ngắn hạn: 96% nợ phải trả của ngành là ngắn hạn, trong đó 88% là vay ngắn hạn (chủ yếu vay ngân hàng dưới 12 tháng) cho thấy sự phụ thuộc lớn vào nguồn vốn vay ngắn hạn từ các ngân hàng.

“Chủ đạo vốn vay ngắn hạn, nên chi phí vốn sẽ biến động, như 2 quý đầu năm là bị đội lên cao, nguồn đa dạng từ đi vay ngân hàng, trái phiếu và cả các hợp đồng vay ba bên – đều tăng. Lãi cho vay đầu vào cao mà đầu ra đang không tăng tương ứng, dự báo biên lãi thuần của hoạt động cho vay quý II của các công ty chứng khoán sẽ giảm. Bức tranh chung lợi nhuận công chứng dự báo cũng giảm vì mảng chủ đạo là margin và môi giới đều đang khá ảm đạm”, góc nhìn của một giám đốc kinh doanh công chứng khoán trong Top 5 thị phần.

Việc các công ty chứng khoán phụ thuộc phần lớn vào vay ngắn hạn từ ngân hàng, vay ba bên để tài trợ hoạt động là điểm dễ tổn thương khi môi trường tín dụng thắt chặt, gây ra các áp lực lên nghĩa vụ chi trả trong ngắn hạn nếu có sự bất cân xứng về dòng tiền.

Với việc cho vay margin là hoạt động chủ đạo, xu hướng các công ty chứng khoán tiếp tục gia tăng vốn chủ sở hữu là dễ hiểu (dĩ nhiên, bộ đệm vốn còn phục vụ cho nhiều hoạt động kinh doanh khác trong trung và dài hạn, nhất là khi thị trường chứng khoán nâng hạng, sẽ đòi hỏi nguồn lực vốn, công nghệ… cao hơn). Bên cạnh đó, một số yếu tố khác cũng thúc đẩy công ty chứng khoán tăng vốn như Nghị định 245/2025/NĐ-CP chính thức mở room ngoại lên 100% đối với công ty chứng khoán, xóa bỏ rào cản lớn nhất đối với dòng vốn chiến lược nước ngoài; nhiều công ty chứng khoán tốp đầu đã tiệm cận trần dư nợ cho vay/vốn chủ sở hữu buộc phải tăng vốn mới có thể mở rộng dư địa cho vay; Thông tư 102/2025/TT-BTC nâng hệ số rủi ro từ 10% lên 30% khiến nhu cầu bổ sung vốn khả dụng trở nên cấp thiết hơn.

Hội thảo “Tái cấu trúc các kênh dẫn vốn” ngày 15/7

Trong bối cảnh nền kinh tế bước vào giai đoạn phát triển mới với yêu cầu huy động hiệu quả các nguồn lực cho tăng trưởng nhanh và bền vững, Báo Tài chính – Đầu tư sẽ tổ chức Hội thảo “Tái cấu trúc các kênh dẫn vốn” vào ngày 15/7/2026 tại Hà Nội.

Sự kiện là diễn đàn để các cơ quan quản lý, chuyên gia, doanh nghiệp, tổ chức tài chính và thành viên thị trường cùng trao đổi sự xoay trục của các dòng vốn, các giải pháp phát triển thị trường vốn Việt Nam , từ đó phần nào định hình, tìm kiếm cơ hội đầu tư trong bối cảnh mới.

Hội thảo “Tái cấu trúc các kênh dẫn vốn”: Nhiều vấn đề nóng của thị trường vốn sẽ được mổ xẻ

Hội thảo có sự tham gia của lãnh đạo Bộ Tài chính, UBCKNN, doanh nghiệp niêm yết, các tổ chức đầu tư trong, ngoài nước và đông đảo nhà đầu tư có nhiều năm gắn bó với thị trường vốn.

Thông qua những tham luận, chia sẻ kinh nghiệm tại các tổ chức tài chính và doanh nghiệp; thảo luận, đối thoại chính sách, hội thảo kỳ vọng sẽ đóng góp thêm các kiến nghị, giải pháp thiết thực nhằm nâng cao hiệu quả huy động và phân bổ các nguồn lực cho nền kinh tế. Đồng thời, sự kiện cũng là dịp nhìn lại chặng đường 30 năm phát triển của ngành chứng khoán Việt Nam, qua đó góp phần định hình các động lực tăng trưởng mới cho thị trường vốn trong giai đoạn tới.